Prawie jak przed rokiem

 

Wojciech Białek, główny analityk SEB TFI

Jak to ktoś mądry kiedyś powiedział „nie ma przypadków, są tylko znaki”. To stwierdzenie bardzo często znajduje zastosowanie na rynkach finansowych, które z natury mają charakter cykliczny, co oznacza, że zwykle każda bieżąca konfiguracja sytuacji na rynkach już kiedyś się pojawiła.

 

 

 

Sytuacja nigdy nie jest – bo nie może być – identyczna – ale często rozpoznanie pewnych analogii historycznych może prowadzić do użytecznych wniosków: „historia się nie powtarza, ale się rymuje” według powiedzenia Marka Twaina.

Być jako taki „znak czasu” można potraktować – przynajmniej na potrzeby zagajenia niniejszego komentarza – fakt, rozpoczęcia przez Expander wspólnie z SEB TFI kolejnej – drugiej już – edycji gry „Fundusze Expandera”. Przed rokiem gra również rozpoczęła się na początku roku w podobnej do obecnej sytuacji. Silna fala hossy na rynkach akcji na całym świecie trwała już wiele miesięcy, podobnie było na krajowej giełdzie. Napływ zagranicznego kapitału na GPW umacniał złotego i w efekcie kursy zagranicznych walut spadały w okolice kilkuletnich minimów.

Bardzo poważna – ponad 20 proc. dla WIG-u, 25 proc. dla WIG-20 – korekta miała nadejść dopiero w maju i czerwcu, choć faza słabnięcia złotego zaczęła się już 3 miesiące wcześniej. Liderami krajowego rynku były i miały jeszcze na długo pozostać – MiŚ-e – czyli akcje małych i średnich spółek. Rynek krajowych obligacji znajdował się już od jakiegoś czasu w trendzie bocznym wywoływanym przez znoszące się wpływy spadającej inflacji oraz przyspieszającego tempa wzrostu gospodarczego. Tu właściwie nic nie zmieniło się do tej pory. Na rynkach obligacji w krajach rozwiniętych – USA, strefa euro – trwała bessa, co dla rozliczającego się w złotych krajowego inwestora i tak nie miało aż takiego znaczenia: straty na różnicach kursowych były znacznie większe.

Rys. 1.

Na podstawie tego porównania można by dojść do wniosku, że powielenie skutecznej przed rokiem krótkoterminowej strategii spekulacyjnej powinno przynieść zadowalające wyniki. Być może. Trzeba jednak zdawać sobie sprawę, że wzrost cen akcji w okresie minionego roku wyprowadził je na poziomy, przy których zachowanie pewnej dozy ostrożność jest jak najbardziej wskazane.

Jak widać na rys. 1 Warszawski Indeks Giełdowy wędruje w obrębie długoterminowego trendu wzrostowego już 12 lat. Linia trendu spokojnie sobie rośnie w średniorocznym tempie 11,1 proc. Czerwonym kolorem zaznaczono odchylenie od trendu. Jak widać obecnie linia trendu znajduje się obecnie na poziomie 32900 pkt., a więc całe 40 proc. poniżej obecnej wartości WIG-u. To rekordowe odchylenie jest porównywalne jedynie z sytuacją z II i IX’97, III’98 oraz III’2000. Ktoś kto kupił polskie akcje na początku 1997 roku albo 2000 roku musiał czekać na odzyskanie wartości inwestycji odpowiednio 3 i 4 lata.

Rys. 2.

O tym, że nabywanie akcji w sytuacji znaczącego odchylenia cen od długoterminowego trendu często nie jest dobrym pomysłem przekonuje analiza historii cen akcji w USA przedstawionej na rys. 2. Na wykresie ostatnich 136 lat realnej – to znaczy uwzględniającej tempo inflacji – wartości średniej przemysłowej Dow Jonesa zaznaczono 5 epizodów znaczącego odchylenia od długoterminowego trendu.

Jak widać zakupy amerykańskich akcji w latach 1881, 1909, 1929, 1968 oraz w 2000 wiązały się z koniecznością długiego czekania na odzyskanie realnej wartości inwestycji. Było to odpowiednio 17, 19, 29 i 25 lat. Ktoś kto kupił akcje wchodzące w skład DJIA w marcu 2000 roku w szczycie ostatniej hossy, prawie 7 lat później realnie nadal miał 21 proc. straty.

Oczywiście prawdą jest jednak również to, że o znaczącym odchyleniu od trendu można było mówić w przypadku akcji w USA już począwszy od 1997 roku.
Ktoś kto – słusznie – nadmiernie przejmował się tym argumentem mógł przegapić ostatnie 3 lat dynamicznej hossy, która wtedy właśnie weszła w fazę „irrational exuberance” (wg określenia Alana Greenspana) czyli po prostu w fazę „inwestycyjnej bańki”.

Do początku lutego główny „benchmark” cen akcji na rynkach „wschodzących” indeks MSCI Emerging Markets nie zdołał pokonać szczytu z początku roku. Styczeń był dla tego indeksu spadkowy, co zdarzyło się w okresie minionych 20 lat jedynie 5-krotnie (1989, 1995, 1998, 1999 and 2003). Teoretycznie słaby styczeń może być interpretowany jako zapowiedź spadkowego roku, ale wśród wymienionych wyżej lat, które rozpoczęły na się EM spadkiem w styczniu, były jedne z najlepszych pod względem rocznej skali wzrostu cen (1989 +65%, 1999 +66% and 2003 +56%).

Równocześnie roczna dynamika tego indeksu spadła do najniższego poziomu od 22 miesięcy (+15 proc.). Ta utrata dynamiki przez hossę na „Emerging Markets” jest spójna ze słabnięciem koniunktury w przemyśle USA. Odzwierciedlający ocenę tej koniunktury indeks ISM Manufacturing spadł w styczniu do prawie 4-letniego minimum. ISM na poziomie 49,3 pkt. jest historycznie spójny z ujemną roczną dynamiką cen akcji na rynkach „wschodzących” (patrz rys. 3).

Rys.3

Tylko na tej podstawie można by uznać, że ceny akcji na „Emerging Matkets” są obecnie prawie 20 proc. wyższe niż być „powinny”. Równocześnie za kilka miesięcy obecne poziomy cen zaczną być porównywane ze znacznie niższymi poziomami dołka z wiosny 2006, co będzie oznaczać, że – jeśli koniunktura w gospodarce USA nie ulegnie do tego czasu wyraźnej poprawie – „przewartościowanie” akcja na EM można będzie szacować już na 1/3.

Przegląd różnych wskaźników wyprzedzających koniunktury gospodarczej w USA sugeruje, że na rozpoczęcie kolejnej fali ożywienia gospodarczego w największej gospodarce świata można liczyć najwcześniej w III kw. To oznacza, że jeszcze przez przynajmniej pół roku „wschodzące” rynki akcji będą „stąpać po cienkim lodzie”, a ryzyko zapadnięcia się będzie relatywnie wysokie. Skala materializacja tego ryzyka będzie zależeć od w dużej mierze nieprzewidywalnych czynników takich jak np. sytuacja geopolityczna.

Rys.4

Można więc uznać, że w ciągu najbliższych miesięcy – po zakończeniu trwającej obecnie zwyżki – ceny akcji przeżyją w I półroczu istotną korektę (po czym trend wzrostowy ulegnie wznowieniu). Odpływ kapitału powinien pociągnąć za sobą – tak jak to było w maju-czerwca 2006 – wyraźne osłabienie złotego. Wyraźnie widoczna w okresie minionych 4 lat sezonowość zachowania złotego – osłabienie do końca I kw., następnie stabilizację w II kw. oraz silne umocnienie w II półroczu – sugeruje, że taki odpływ kapitału może nastąpić już w I kw.

Być może taka struktura koniunktury na rynku walutowym wynika z rozkładu przepływów finansowych związanych z członkostwem naszego kraju w UE. Na krótką metę silny ostatnio ponownie rynek akcji zapowiada korektę cen walut zagranicznych – już się ona zresztą rozpoczęła – ale okolice poziomu 3,84 zaczynają wyglądać na bardzo mocne wsparcie i z tego poziomu w lutym powinien rozpocząć się kolejnych ruch walut w górę. Generalnie można odnieść wrażenie, że zachowanie krajowego rynku walutowego jest ostatnio kopią wydarzeń sprzed roku rozgrywającą się jednakże z 2-miesięcznym wyprzedzeniem (osłabienie złotego zaczęło się już w grudniu wobec lutego przed rokiem).

O podobną tezę można pokusić się w przypadku rynku akcji. W latach 2004-2006 najsilniejsze – kilkunastoprocentowe – korekty cen na rynku akcji miały miejsce kolejno w okresach IV-V, III-V i V-VI. Można zakładać, że nauczeni tym doświadczeniem aktywni uczestnicy rynku będą w tym roku chcieli uniknąć „tradycyjnej” już wiosennej korekty, co powinno spowodować jej wystąpienie wcześniej (a więc być może już marcu po wzroście w lutym). Wydaje się więc, że o ile na krótką metę stosowanie agresywnej – proakcyjnej – strategii inwestycyjnej powinno popłacać, to jednak w ciągu najbliższego miesiąca rozsądnym rozwiązaniem będzie ograniczenie ryzyka związanego z rynkiem akcji i przeniesienie przynajmniej części środków w stronę bezpieczniejszych aktywów walutowych (np. funduszy obligacji skarbowych krajów rozwiniętych).

 

 

 Źródło: www.expander.pl

 

 

 

Dodaj komentarz

Twój adres e-mail nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

Możesz użyć następujących tagów oraz atrybutów HTML-a: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>